双环传动(002472.CN)

双环传动(002472):汽车齿轮行业龙头 RV减速器国产替代加速

时间:21-11-17 00:00    来源:浙商证券

投资要点

国内汽车齿轮零部件龙头,量价双升提振业绩1)公司齿轮主要应用于乘用车、商用车、工程机械、电动工具、摩托车等领域,有40 年历史。2020 年制造业务(含齿轮及RV)收入规模为32 亿元,占总营收比重86%,内销收入占比超88%。公司的RV 减速器处于高速发展阶段。2)齿轮是机械传动的关键零部件,技术壁垒高,传统燃油车目前是齿轮最大应用市场。

随着自动档汽车和新能源车的渗透率加速提升,带来齿轮需求高增长。3)技术优势同步提升齿轮市占率。齿轮行业竞争门槛较高,随着新能源齿轮的高标准,公司技术和品牌优势逐渐体现,市占率持续提升,量价双升将持续提振公司业绩。

积极转型新能源汽车、RV 减速器领域,构筑公司核心增长点1)新能源车加速渗透,未来五年双环新能源齿轮CAGR 为 79%。公司2025 年齿轮业务总收入有望达79 亿元,2020-2025 年齿轮业务收入CAGR 为22%,主要增量来自于新能源(纯电和插电混动)齿轮和商用车自动变齿轮。预计2025 年新能源汽车渗透率将达25%,对应国内/全球纯电齿轮市场约36/130 亿元,未来5 年全球电动齿轮CAGR 为58%。2020 年新能源齿轮收入约2 亿元,预计2025年电动车齿轮市占率将从2020 年的25%提升至65%,全球市占率将超过20%,新能源齿轮业务收入规模有望增长至37 亿元,未来5 年有望实现CAGR 为79%。

2)传统车领域商用车自动变国产替代进程加速。自动变齿轮市场规模有望从2020年约4.5 亿元增长至2025 年约34 亿元,年复合增速有望达50%,带动公司商用车齿轮收入增长。随着自动变国产替代进程加速,2025 年预计公司传统车(乘用车+商用车)自动变齿轮销量国内市占率有望从2020 年的4%提升至13%。

3)RV 减速器自主化需求强烈,公司RV 减速器规模未来四年CAGR 达46%。

预计2025 年国内RV 减速器市场规模有望达到约88 亿元,年复合增长率为50%;全球减速器市场规模有望达到约133 亿元,年复合增长率15%。2020 年国产RV减速器市场占有率仅30%左右,随着国产机器人产量加速释放,国产机器人厂商对RV 减速器实现国产化替代意愿强烈。公司产能持续扩张,预计2022 年中可投放产能10 万台/年、23 年产能可达15 万台/年,预计公司2025 年可实现RV 减速器业务收入6.7 亿元,CAGR 达46%。

盈利预测与估值

预计公司2021~2023 年实现归母净利润分别为2.8、4.4、6.4 亿元,同比增长454%、54%、47%;EPS 为0.42/0.64/0.94 元,对应PE 为69/45/31 倍。首次覆盖给予公司“买入”评级。

风险提示

全球缺芯、新冠疫情等影响全球汽车行业景气度;自动变速箱渗透率不及预期;原材料价格大幅波动;公司产能扩张进度不达预期